Государственный долг США достиг $32 трлн во втором квартале 2023 года, что составляет примерно 120% валового внутреннего продукта (ВВП) США. Сама по себе 32 триллиона долларов — это большая цифра, но считается ли соотношение долга к ВВП в 120% высоким? Согласно историческим данным, ответ – да. Двадцать лет назад коэффициент долга США составлял всего 56% ВВП. Если оглянуться назад, предыдущий максимум составлял 118% в 1946 году, после больших расходов, связанных со Второй мировой войной.
Кроме того, Бюджетное управление Конгресса прогнозирует, что, если действующие законы останутся неизменными, США будут продолжать иметь большой первичный дефицит, составляющий более 3% ВВП ежегодно до 2053 года. Согласно этому сценарию, США необходимо будет неуклонно увеличивать уровень своего долга. для финансирования его дефицита. Учитывая, что CBO в настоящее время прогнозирует, что экономика будет расти менее чем на 2% в год до 2053 года, это означает, что соотношение долга к ВВП также будет продолжать расти. Согласно этому прогнозу, маловероятно, что в ближайшее время США начнут иметь профицит бюджета. Учитывая столь высокий уровень государственного долга в сочетании с неопределенностью будущего профицита правительства, существует обеспокоенность по поводу способности Соединенных Штатов поддерживать свой государственный долг.
Анализ долгового бремени Японии
Некоторые экономисты обратились к Японии как к примеру, чтобы решить эту проблему. Почему? На протяжении более двух десятилетий государственный долг Японии превышал 100% ее ВВП. Фактически, по состоянию на второй квартал 2022 года соотношение долга Японии к ВВП составляло 226%. Другими словами, Японии удавалось поддерживать очень высокий уровень долга на протяжении десятилетий.
Исследователи отметили сходство финансовых проблем, с которыми сегодня сталкиваются США и Япония 20 лет назад. Из-за быстрого старения населения Японии экономисты предсказывали, что тяжелое бремя расходов на социальное обеспечение приведет к большому бюджетному дефициту, который затем может привести к кризису государственного долга. Однако кризис еще не наступил.
Поэтому при рассмотрении отношения долга Японии к ВВП может показаться справедливым предположить, что опасения по поводу высокого уровня долга США преувеличены. В этом посте мы показываем, что, несмотря на простоту, сравнение, основанное исключительно на соотношении долга к ВВП, упускает из виду несколько других ключевых факторов. Более полный взгляд на проблему долга требует изучения баланса государственного сектора в целом, уровня чистых обязательств и доходов от доходности его активов.
Объяснение консолидированных балансов
Мы должны выйти за рамки уровня государственного долга федерального правительства по нескольким причинам. Во-первых, позиция правительства по обязательствам может превышать уровень его государственного долга. Например, правительство может также иметь другие виды заимствований у частного сектора или иметь необеспеченные пенсионные обязательства перед государственными пенсионерами.
Во-вторых, любые операционные профициты или дефициты, поддерживаемые независимыми правительственными учреждениями, такими как Администрация социального обеспечения, в конечном итоге ощутят широкая общественность. Таким образом, можно утверждать, что нет никаких оснований сосредотачиваться исключительно на обязательствах и активах исполнительных департаментов федерального правительства, игнорируя все другие государственные институты.
В некоторых странах эти государственные учреждения, вероятно, владеют значительными активами в виде фондов социального обеспечения или суверенных фондов благосостояния. Как мы обсудим, фонд социального обеспечения Японии довольно велик — около 55% ВВП во втором квартале 2022 года. Короче говоря, важно смотреть на государственный сектор в целом, учитывая, что его общий уровень активов указывает на способность страны погасить любые непогашенные обязательства, включая долги.
Глядя на цифры по Японии и США
В таблицах ниже представлены консолидированные балансы государственного сектора Японии и США за третий квартал 2022 года.
Консолидированный баланс государственного сектора Японии в процентах от ВВП: третий квартал 2022 г.
| Ресурсы | Валюта и депозиты | 16% |
|---|---|---|
| Внутренние кредиты | 18% | |
| Внутренние акции | 30% | |
| Иностранные ценные бумаги | 55% | |
| Другие внутренние ценные бумаги | 14% | |
| Сумма | 134% | |
| Обязательства | Банковские резервы | 88% |
| Валюта | 23% | |
| Государственные облигации | 114% | |
| Кредиты | 27% | |
| Сумма | 252% | |
| Чистая ответственность | 119% | |
| ИСТОЧНИК: Денежные потоки Японии. | ||
| ПРИМЕЧАНИЕ. Числа могут не совпадать из-за округления. | ||
Консолидированный баланс государственного сектора США в процентах от ВВП: третий квартал 2022 г.
| Ресурсы | Валюта и депозиты | 7% |
|---|---|---|
| Внутренние кредиты | 10% | |
| Другие | 6% | |
| Сумма | 23% | |
| Обязательства | Банковские резервы и РЕПО | 22% |
| Претензии Пенсионного фонда к спонсору | 23% | |
| Валюта и депозиты | 12% | |
| Государственные облигации | 78% | |
| Другие | 7% | |
| Сумма | 142% | |
| Чистая ответственность | 119% | |
| ИСТОЧНИК: Финансовые отчеты США. | ||
| ПРИМЕЧАНИЕ. Большая часть «внутренних кредитов» — это студенческие кредиты, предоставляемые федеральным правительством. Категория «претензии пенсионного фонда к спонсору» относится к сумме недофинансирования пенсионных планов с установленными выплатами государственным служащим. | ||
Обратите внимание, что для Японии соотношение чистого долга к ВВП (отношение государственных облигаций к ВВП), указанное в консолидированном балансе, составляет всего 114%, что намного меньше, чем соотношение долга к ВВП, о котором сообщалось ранее (226%). во втором квартале 2022 года). Это прямой результат внутри правительственных холдингов, которые относятся к государственным долгам, принадлежащим его собственным агентствам, таким как фонд социального страхования и центральный банк. Например, объем государственного долга Японии, принадлежащий Банку Японии, эквивалентен примерно 100% ВВП.
По той же причине соотношение чистого долга США к ВВП также ниже (всего 78%) в консолидированном балансе. В консолидированном балансе внутри правительственные активы появятся как в активах, так и в пассивах, и, следовательно, они компенсируют друг друга. Например, в США трастовые фонды социального обеспечения2 и Федеральная резервная система владеют значительным объемом активов в форме казначейских облигаций США. Эти активы способствуют снижению соотношения долга к ВВП, показанного в консолидированном балансе.
Кроме того, первая таблица иллюстрирует крупную позицию японского правительства по активам. Опять же, во многом это является результатом значительного фонда социального обеспечения этой страны, который равен 55% ВВП.
Более низкий уровень чистых обязательств, определяемых как обязательства минус активы, свидетельствует о сильной бюджетной ситуации. Обязательства японского государственного сектора — валюта, банковские резервы и государственные облигации — составляют 252% ВВП, что довольно много.
Однако консолидированный баланс показывает большое количество активов, которые составляют 134% ВВП. Таким образом, итоговая чистая позиция Японии по обязательствам составляет всего 119%. Что касается США, с общей позицией по обязательствам, составляющей 142%, и гораздо меньшей позицией по активам (23% ВВП), чистая позиция по обязательствам страны аналогична позиции Японии.
Учитывая бремя обслуживания долга
Последним ключевым аспектом является доход от доходов по активам и обязательствам государственного сектора каждой страны. В консолидированном балансе Японии существует большой разрыв в доходности между активами и пассивами. Из-за политики низких процентных ставок в Японии доходность банковских резервов и государственных облигаций практически равна нулю, что говорит о том, что процентное бремя по долгу страны не является тяжелым. Между тем, Япония сохраняет рискованную позицию по активам, имея множество отечественных акций (30% ВВП), а также иностранных облигаций и акций (55% ВВП), и поэтому доходность довольно высока.
По сути, стратегия японского правительства заключается в том, чтобы брать займы по чрезвычайно низкой ставке и инвестировать в рискованные, высокодоходные активы – фактор, который частично объясняет, почему Япония может поддерживать высокий уровень долга, несмотря на постоянный дефицит.
В результате крупномасштабных покупок активов Банком Японии консолидированное правительство Японии занимает средства у домашних хозяйств в основном по плавающей ставке и инвестирует в долгосрочные рискованные активы, чтобы заработать дополнительные 3% ВВП. Мы количественно оцениваем влияние политики низких процентных ставок Японии на ее правительство и домохозяйства.
Из-за несоответствия сроков в государственном балансе бюджетное пространство правительства расширяется при снижении реальных процентных ставок, что позволяет правительству выполнять свои обещания перед пожилыми японскими домохозяйствами.
Типичная молодая японская семья не имеет достаточного срока в своем портфеле, чтобы продолжать финансировать свой план расходов, и ее положение ухудшится. Политика низких ставок облагает налогом более молодые, бедные и менее искушенные в финансовом отношении домохозяйства.
Почему ситуация в США другая
Однако это не история Соединенных Штатов. Фактически, разница в доходности на балансе государственного сектора США невелика, а это означает, что правительство США берет займы по ставке, близкой к средней доходности активов.
Короче говоря, в качестве способа поддержки большого дефицита, вызванного старением населения, стратегия Японии включает в себя концепцию, называемую финансовой репрессией, что означает, что правительство использует методы регулирования, чтобы брать дешевые займы и увеличивать разрыв в доходности своего баланса.
Чтобы это сохранилось, какой-то экономический агент должен быть готов или вынужден предоставлять правительству дешевые кредиты. В данном случае экономическим агентом являются японские домохозяйства. Когда японские домохозяйства, владеющие большим количеством низкодоходных депозитов до востребования, вкладывают свои сбережения в банки, банки могут затем дешево кредитовать других внутренних заемщиков, таких как правительство. Однако в США дело обстоит иначе, где наибольшую долю в портфеле домохозяйств составляют акции. Таким образом, возможности дешевого источника финансирования для США гораздо более ограничены.
Учитывая различия в уровне чистых обязательств и доходах от доходов между США и Японией, агрессивная фискальная и монетарная политика, принятая Японией, может быть неподходящей или даже неосуществимой для Соединенных Штатов. Таким образом, нам не следует полагаться на японский опыт для прогнозирования финансовой ситуации в США.
Примечания:
- Мы рассчитали это соотношение, используя исторические данные о долге Министерства финансов и данные о ВВП Бюро экономического анализа.
- Действующее законодательство США требует, чтобы трастовые фонды социального обеспечения могли хранить только казначейские облигации.
- Дополнительную информацию о том, как японское правительство использует эту стратегию для финансирования своих обязательств по социальному обеспечению, можно найти в моем недавнем рабочем документе с Гарольдом Л. Коулом и Ханно Лустигом «А как насчет Японии?»
